日前，北京大学汇丰商学院李凯考验的勾论断文《时代性误期收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文伙同者是香港科技大学金融学助理考验Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理考验余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大外洋顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融连络学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）遴择的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国管理学科外洋科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子时常假定银行在企业融资中只可充任凄怨的旁不雅者，无法干涉借钱企业的决议，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷拘谨模子等。然则在实践中，为确保企业按期偿还贷款，银行雷同在借钱公约中诞生多种截止性条目（debt covenants）来拘谨企业活动。要是企业的财务目标（如杠杆率、利息粉饰率等）超出条目功令的范围，就会触发时代性误期（technical default），从而将企业的部分规则权滚动到银行手中。当银行掌执企业的投资决议权时，时常会作念出比鼓舞更保守的投资秉承，以确保贷款回收的安全性。

时代性误期不同于骨子信用误期，且时常出当今骨子信用误期（actual default）之前。企业发生时代性误期的表象较为大宗，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出面前代性误期。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家建议并构建了一个包含时代性误期和企业规则权滚动机制的推广模子，以连络银行这种常见的自我保护机制怎样影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资本钱。

作家将截止性条目、内素性时代性误期和企业规则权滚动引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利才调低于预先设定的临界值，企业将触发时代性误期，投资规则权滚动至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资决议。连络效力标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，时代性误期及规则权滚动机制使银行在企业盈利才调欠安时不错通过干涉来保护本身利益，因此银行在事先（ex ante）更满足放贷，从而缓解因融资穷苦激勉的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子猜想银行在干涉时的保守投资策略会裁汰企业对系统性风险的涌现度。因此，时代性误期概率更高的企业将具有更低的系统性风险涌现，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的时代性误期概率目标并确立投资组合进行实证分析，发面前代性误期概率较高的企业的股票年化预期收益率比误期概率低的企业低4.12%，考证了表面猜想的灵验性。

作家合计，基于时代性误期和企业规则权滚动的新机制关于战略和践诺具有遑急酷好。举例，融资拘谨是我国中小企业濒临的典型问题，优化企业时代性误期和银行干涉机制有助于教诲银行放贷意愿，从而缓解融资拘谨。此外，股票投资者在投资决议时也需暄和银行干涉对企业股票预期收益率（即企业股权融资本钱）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学考验，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要连络范畴为财富订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融市集等。他的连络专注于构建、考证和诈欺一套基于融资拘谨的财富订价表面，并诈欺于中国金融市集。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《相比》等国表里遑急期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的连络入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并得到了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。